« Nous constatons un élargissement de la définition de l’infrastructure avec la récurrence des revenus, qui devient la notion centrale. » Christophe Gaschin, associé chez Olswang
Un vent nouveau souffle sur l’infrastructure. S’il fait tourner les énergies renouvelables depuis quelques années, il apporte désormais avec lui un coup de rafraîchissement à une classe d’actifs parfois jugée un peu figée. En juin 2014, le dry powder s’établissait à un niveau record de 105 milliards de dollars, et 37 milliards de dollars ont été levés la même année par 43 fonds à travers le monde, selon Preqin. Par ailleurs, les investisseurs institutionnels ont été de plus en plus nombreux à se lancer en direct sur la classe d’actifs. « En temps de crise, l’infrastructure est une valeur refuge, explique Christophe Gaschin, associé chez Olswang. Beaucoup d’acteurs se sont engouffrés dans le métier, et il y a eu une montée des prix avec des dossiers qui peuvent atteindre des valorisations autour de 14 fois l’Ebitda. À ce prixlà, les fonds peuvent toutefois hésiter à investir. » Et en effet, lors de la cession de l’aéroport de Toulouse-Blagnac, les sociétés de gestion se sont vites effacées devant le multiple payé par le consortium chinois, qui a repris près de 50 % de l’actif pour une valeur totale de 18 fois son Ebitda. Mais au-delà de la concurrence et de la montée des prix, le nombre de deals primaires et de projets greenfield intéressants inquiète (excepté les EnR, voir encadré page 28). « Depuis la crise, il y a eu une réduction massive des appels à projets, avec un retrait important des financements publics », constate Mathias Burghardt, responsable de l’activité Infrastructure chez Ardian. Les difficultés dans la mise en oeuvre des lignes à grande vitesse de chemin de fer (Lyon-Turin, Paca…) sont un exemple parmi tant d’autres. Par ailleurs, les États en recherche de recettes fiscales sont prêts à faire évoluer les règles du jeu. Le bras de fer que se sont livrés les concessionnaires d’autoroutes et le gouvernement quant à l’évolution tarifaire illustre bien cela, faisant dire à un investisseur que « le premier risque en infrastructure est le risque politique ». Philippe Detours, directeur du fonds Demeter 4 Infra, confirme : « Le mythe de l’investisseur passif bénéficiant de la récurrence des cashflows sans rien faire est faux. Il faut un réel savoir-faire, non seulement opérationnel dans la gestion et le suivi d’un investissement, mais aussi juridique et réglementaire afin de pouvoir anticiper les évolutions réglementaires, voire les parer. »
